来源：天风证券
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天风策略
当前沪深的估值隐含了怎样的增长预期？年A股市场盈利趋势如何？对市场整体估值和结构有何影响？
在本篇报告中，我们将详述三种盈利预测方法、当前市场对年盈利预测的分歧以及我们对年盈利估值驱动与业绩相对趋势的判断。有四部分内容：
一是宏观角度，自上而下的盈利预测方法。
二是中观角度，行业分布的盈利预测方法。
三是微观角度，一致预期或季度分布方法。
四是市场的分歧、当前的盈利趋势以及最优策略。
盈利预测结果：年盈利增速小幅回升但整体波动不大；增速低点可能出现在Q2。全部A股、非金融A股、沪深、中小板指和创业板指的净利润增速分别为：6.6％、7.0％、7.2％、13.5％和24.6％。
风险提示：海外不确定因素，宏观经济风险，公司业绩不达预期风险等。
天风宏观
年翻一番，增速要求多少？
GDP翻番指的是不变价GDP，因此可以用-年间的不变价GDP增速测算目标达成进度以及-年所需的GDP增速。-年间不变价GDP已累计增长77.％，要实现翻一番的目标（增长％），需要-年再累计增长12.％，年均增速要求为6.％。
今年前3季度，不变价GDP累计同比增长6.％，预计4季度当季增长6.0％-6.1％，对应年全年增长6.％-6.％。由“刚好翻一番，-年需再增长12.％”推算，需要年不变价GDP增速为6.％-6.％。
变数可能来自年结束的第四次经济普查。-年间，我国共进行过3次经济普查，由于历史误差修正、统计体系修订等原因，历次普查过后都于次年上修了历史GDP增速：年第一次经济普查，-年不变价GDP增速平均被上修0.49％；年第二次经济普查将-年不变价GDP增速平均上修0.95％；年第三次经济普查将-年不变价GDP增速平均上修0.08％。
假设-年不变价GDP增速平均上修0.02％-0.06％，年不调整，则年所需增速降至5.94％-6.14％。5.9％的增速要求难度不大，6.1％左右的增速要求与今年增速基本持平，有一定难度，需要货币财政政策适时发力。
年1季度，在经济基本面内生性改善的基础上，专项债提前下达加大财政支出力度，结构性信贷政策支持制造企业融资，货币方面给予适当流动性配合，经济迎来“开门红”的概率较大。但受制于高企的CPI，为做好通胀预期管理、防止物价上涨预期扩散，货币政策或难以给出明确的再宽松信号（如大幅降准降息）。
从2季度开始，CPI压力逐渐缓解、PPI将结束反弹回归通缩，CPI和PPI的走势将从长达一年的背离重回统一（趋势性回落）；另一方面，从2季度开始经济下行压力重新加大。因此，如果货币政策再次释放明确的宽松信号（降准降息），2季度可能是关键时间点。
风险提示：“四普”上修GDP增速幅度超预期；猪价涨幅再超预期。
固定收益
如果考虑地方政府隐性债务，我国政府杠杆率扩张空间其实十分逼仄，按照IMF计算，年考虑隐性债务后的政府杠杆率为80.1％，对应的赤字率调整空间也有限。
这两年财政收入同比增速显著下滑，财政结余资金和调入资金是此前构成积极财政稳定赤字的重要因素，考虑到这个空间也在不断收窄，再加上决策层可能还是对3％有所坚持。我们估计年赤字率还是定在3％附近。
如果按照赤字率3％的假设，年的国债发行预测为4.38万亿。预计年地方债发行包括再融资2.07万亿、置换亿、新增债4.07万亿，总规模6.4万亿。
如果需要更大的财政空间就需要两个方面的配合：一是继续加大非税收入中企业上缴分红，而这需要进一步降低银行负债成本以配合；二是按照IMF的财政与债务率变动公式，调低利率有利于打开赤字空间。
所以货币还是要走在财政前面。
风险提示：赤字率大幅增加；专项债发行大幅增加。
金融工程
从赚钱效应角度看哪些核心资产趋势未破坏？
上周我们周报提到：“市场目前仍处于震荡格局，短期的核心变量仍是风险偏好，经历上周数据的集中披露短期进入数据真空期，风险偏好有望抬升；11月26日A股在MSCI中的扩容将正式生效，事件套利资金或将提前布局。个股层面上，已经有超过0只个股跌破近期平均成本线，在没有新增利空和震荡格局的前提下，处置效应会使得大多数股票继续杀跌动能有限；事件套利资金的提前布局叠加绝大多数个股的超跌，市场短期有望迎来反弹。”指数先扬后抑，最终wind全A下跌0.05％，上证50下跌1.1％，创业板指上涨0.3％，超跌小盘股表现更强。行业指数方面前期弱势的钢铁，传媒领涨，周涨幅均超过4％。
回顾一下过去24个月的择时观点，17年11月23日模型触发趋势暂时结束信号，并于26日我们的周报中明确提出“白马股告一段落”，12月17日周报“准备迎接反弹”，重点参与上证50；18年1月22日周报“推荐基金涨幅已超10％，逢高兑现”，对上证50指数的预判结论是冲高回落，并将基金推荐调整为短债型基金，全面回避权益资产。2月7日我们判断中小创迎来短期加仓机会，风格上建议重视创业板的短期超额收益，3月下旬判断有一个阶段性调整，并判断反弹至6月初后进入调整，6月下旬开始我们判断创业板开启超跌反弹，7月底提示市场有风险，并将风格调整为均衡，10月中判断市场将迎来一次反弹，建议增加仓位配置，11月中建议兑现收益，12月底建议布局反弹。年2月1日触发下行趋势结束信号，随后仓位迅速提升至90％，年4月26日触发风控信号，模型建议仓位从90％降低至60％，8月6日建议wind全A指数调整至点增加股票配置。
最新数据显示，我们定义的用来区别市场环境的wind全A长期均线（日）和短期均线（20日）的距离有所缩小，20日线收于点，日线收于，短期均线继续位于长线均线之上，两线距离由上期的1.7％缩小到1.38％，距离仍低于我们3％的阈值，从我们模型的定义来看，市场继续处于震荡格局。
市场目前仍处于震荡格局，短期的核心变量仍是风险偏好，11月26日A股在MSCI中的扩容将正式生效，增量资金的利好即将兑现，风险偏好或将收缩。在技术指标上，从个股层面上，仍有超0只个股跌破近期平均成本线，在没有新增利空和维持震荡格局的前提下，处置效应会使得大多数股票继续短期杀跌动能有限；鉴于短期面临风险偏好的收缩，整体上市场或将维持窄幅调整的走势。
从估值指标来看，我们跟踪的PE和PB指标，各指数成分股PE、PB中位数目前都处于相对自身的估值40分位点附近，仍属于我们定义的低估区域，因此考虑长期配置角度，结合短期判断，根据我们的仓位管理模型，绝对收益产建议配置股票仓位降至50％。
市场目前仍处于震荡格局，短期的核心变量仍是风险偏好，11月26日A股在MSCI中的扩容将正式生效，增量资金的利好即将兑现，风险偏好或将收缩。在技术指标上，仍有超0只个股跌破近期平均成本线，在没有新增利空和多数股票处于震荡格局的前提下，处置效应会使得处于继续杀跌动能有限；结合风险偏好的收缩和处置效应的影响，市场或将维持窄幅调整的走势。
风险提示：市场环境变动风险，模型基于历史数据。
海外研究
12月金股：迪士尼
我们筹备了一年的迪士尼深度报告，主要针对新业务流媒体平台的崛起。
我们看好迪士尼倚仗的核心优势，以“三合一”流媒体平台为骨干，主打合家欢的Disney+、加速“剪线族”转化的Hulu、及体育频道ESPN+，捆绑销售模式凸显性价比。在媒体行业“一超多强”的格局下，迪士尼以最火热和丰富的IP储备，向全球观众持续输出内容。同时通过主题乐园和周边产品的IP闭环生态圈，进一步发挥价值最大化。
大幕拉起的美国流媒体市场战局中，以内容为王的迪士尼，用户基础稳固的AT；；T（华纳）、Comcast（NBCU）、苹果AppleTV+，决战奈飞和亚马逊PrimeVideo，六雄逐鹿中原。
奈飞虽基本为美国用户“标配”但身陷用户天花板和内容库抽血的桎梏。AT；；T和Comcast手握IP资源和传统电视用户基数，但均面临转型慢、新媒体经验不足等大公司通病。苹果和亚马逊的流媒体战略均是自身会员/服务生态闭环的附加。苹果内容库空白只能把握部分iOS生态圈中的用户注意力。亚马逊则基本依托Prime会员订阅。
风险提示：市场竞争强于预期，成本投放大于预期，用户增长速度差于预期等。
电子
12月金股：工业富联
事件：公司发布19年三季报，前三季度实现营收.96亿元，yoy-1.42％，归母净利润为.85亿元，yoy+4.39％，稀释后每股收益0.52元。
点评：我们底部挖掘持续坚定推荐公司，坚定看好公司受益5G全周期建设——基站、网通升级、数据中心、终端替换，网通整体向G升级需求确定，预计明年景气从基站建设向全通信市场延伸。我们判断机构件明年受益手机同比增速修复以及5g手机机壳价值量提升，Q3业绩增速超市场预期，拐点显现，内部赋能盈利能力提升可持续，中长期看好公司工业互联网改造逐步兑现、跨行业跨领域赋能转型服务持续拓展行业业务线。
Q3业绩增速大超市场预期，拐点显现，Q4有望持续超预期。Q3公司实现营收.88亿元，yoy-12.44％，qoq+21.02％，归母净利润47.07亿元，yoy+9.16％，qoq+80.76％，收入下滑由于buyandsell模式下云服务器和网络电信设备原材料降价收入确认减少所致，应重点
