文
敦和资管
编辑
杨兰
审核
浦电路交易员
核心观点：年初以来尽管美债收益率持续上行，但新兴市场股票跑赢发达国家股票，和去年一季度美债收益率上行阶段的表现完全不同。造成这种差异的一个核心原因在于，即便今年美联储紧缩预期升温，美元也没有出现明显升值，而去年在美联储积极宽松的背景下，美元反而持续走强。与次贷危机后QE阶段资金流向新兴市场不同，这一次引发美联储大幅扩表的诱因是疫情，经济内生性的增长动力并不弱，而且美国借助其医疗研发优势在疫情期间先于其它国家复苏，使得资本更加青睐于美国资产，所以本轮扩表的资金大多流向了美股。因此当美联储开始收紧的时候，复苏较早的发达国家会因为通胀高企反而受到拖累，而复苏较晚的新兴经济体会逐步赶上，资金会重新向非美地区进行配置，伴随的结果就是美元重新走弱以及新兴市场股票跑赢美股。
年初以来随着发达国家央行陆续向市场传递明确的*策收紧信号，海外市场呈现股债双熊的特征。欧美债券收益率延续去年以来的上行趋势，但去年利率的上行并没有对风险资产造成影响，而今年全球股市都出现显著回调，标普和纳指创下自年以来的最差1月表现。只有商品价格表现最为坚挺，原油大涨，成为年初以来表现最好的大类资产。
*注：以-年月度收益做Z-score，反映各资产月度涨跌幅的标准差水平。其中，债券表示价格涨跌，汇率表示该货币相对美元涨跌。
一个有意思的现象是，今年年初和去年一季度相比，虽然同样面对美债收益率的上行，但新兴市场股票和发达国家股票的相对表现却发生了相反的变化。去年一季度美债收益率的上行主要依靠美国财*刺激带来的通胀预期回升驱动，而今年则主要来自于加息预期增强带来的实际利率上行，通胀预期反而是回落的，目前10年期美债的实际利率已经突破了去年的高点。
一般来说，如果美债收益率的上行更多体现为*策紧缩而非通胀回升，那么应该对新兴市场资产造成更大的负面影响。但事实却正好相反，今年全球股市虽然都出现了调整，但新兴市场股市的跌幅却小于发达国家，尤其是港股和去年的疲软大为不同，领涨全球，而去年新兴市场股指持续跑输发达国家股指。另外值得