来源：中证鹏元评级
作者：吴进辉
核心观点：受疫情持续冲击，产业链、供应链中断，货运物流受阻，4月主要宏观经济指标跌入底部，经济下行压力进一步加大，几乎达到了年同期水平。投资、生产、消费等主要指标下滑幅度加大，失业率远超红线，出口增速降至个位数，通胀加剧，财*收支放缓，宽信用一波三折。随着上海疫情拐点已至，逐步进行复工复产，4月可以说是经济的底部，后续经济将会缓慢回升，
一，就业形势严峻，主要失业率指标创历史新高。4月份全国城镇调查失业率为6.1％，大幅超过今年目标值—5.5％以内，该值也是历史次新高（仅低于年2月的6.2％）。其中16-24岁人口调查失业率分别为18.2％，达到历史最高值，且均高于近几年同期值。31个大城市城镇调查失业率为6.7％，继3月创有统计数据以来历史新高后再次突破最高值。
二，4月PMI为47.4％，生产需求全线走弱，连续2个月降至收缩区间，创年3月以来最低值。疫情持续影响，产需两端同步走低，生产指数和新订单指数分别为44.4％和42.6％，比上月下降5.1和6.2个百分点。非制造业和服务业降至收缩区间，建筑业处扩张区间。
三，4月社融信贷跌入低点，*策需更大强度加码。4月社会融资规模增量为9,亿元，是年3月以来的单月最低值，比上年同期少9,亿元。社融存量增速10.2％，相比上月高点大幅下滑0.4个百分点。信贷跌入底部，创年以来同期的最低值，企业主要以票据冲量，居民中长期贷款当月值再次达到历史第二负值。
四，4月CPI同比上涨2.1％，PPI同比上涨8.0％，通胀近期无忧但将受到更多重视。CPI主要受食品和能源推动，但核心CPI却在小幅回落，目前来看通胀仍不是市场的核心矛盾。考虑到俄乌冲突持续影响，能源和粮油等大宗商品价格的上涨，输入性通胀压力犹存，PPI逐渐向CPI传导。国内疫情，供给不畅，需求端有囤货现象，供需错配，带动CPI上涨。通胀短期无忧，但受限于多重因素影响，仍需未雨绸缪，做好保供稳价工作，稳物价仍是两大底线之一。
五，工业生产增速由正转负，制造业和工业出口均受明显冲击。4月份，规模以上工业增加值同比增长-2.9％，前值5.0％，增速由正转负，这是年4月以来首次负增长。从环比看，4月份，规模以上工业增加值比上月下降7.08％，而有统计数据以来同期增速均为正，也仅有年1月和2月为负值（分别为-2.3％、-22.1％）。出口交货值增速为-1.9％，3月为10.8％，由正转负，降幅达到了12.7个百分点。汽车制造业同比下滑31.8％。
六，基建投资暂时回调，制造业投资继续回落，房地产下滑幅度扩大。4月狭义基建投资为3.0％，比3月份下滑5.8个百分点，广义基建投资为4.3％，比3月份下滑7.5个百分点。短期内疫情对基建投资造成影响，交通物流受阻，项目开工限制：另外考虑到部分专项债资金用途限制，还尚未形成实物工作量，预计在后续会逐步释放。制造业投资当月同比增长6.4％，比3月份下降5.5个百分点，主要是留抵退税支撑。今年4月，全国已有8,亿元增值税留抵退税款退到.2万户纳税人账户上。房地产开发投资单月同比下降10.1％，前值为-2.4％，下滑趋势继续扩大。商品房销售额单月同比下降46.6％，房地产指标全线下行，且下滑幅度加大。目前全国各地有多个城市出现了限购、限售、房贷利率等方面的放松，但目前来看，在疫情影响下，项目开工率不足，居民加杠杆意愿偏低，商品房销售仍不佳未见回暖，房地产投资仍处低位。
七，疫情对消费市场持续冲击，消费增速继续下滑。4月份，社会消费品零售总额同比下降11.1％，较前值大幅回落7.6个百分点，疫情多发频发，波及全国多数省份，居民外出购物、就餐减少，非生活必需类商品销售和餐饮业受到明显冲击。粮油食品类、饮料、中西药品是为数不多实现正增长的。总体来看，疫情是影响消费的最大变量，消费回暖仍需等待疫情的好转。
八，出口增速降至个位数，短期将回升但年内下滑趋势不改。按美元计，4月出口同比增速为3.9％，较3月14.6％的同比增速大幅回落10.7个百分点，为年7月以来最低值；进口同比几乎连续2个月持平；贸易顺差为.2亿美元，小幅增加。受疫情影响，物流受阻、国际大宗商品价格高涨、需求不足等，出口承压。短期内随着疫情好转，货运交通正常，出口将有所回调。但考虑到国外疫情放开，出口份额挤压，内需不足，去年高基数效应，年内出口下滑趋势不改。
九，4月外汇储备规模为31,亿美元，环比下降亿美元，美元兑人民币汇率加速贬值。4月，美元兑人民币平均汇率为6.，较前值大幅贬个点差，汇率贬值压力加大。自4月19日开始，人民币汇率开始加速贬值，4月29日，离岸和在岸人民币即期汇率为6.、6.；5月中旬汇率跌破6.8，近日有所回调至6.7。
十，财*收支回落，主因留抵退税和疫情。4月公共预算收入同比增速大幅下行降至负增长，4月为-41.3％（前值3.4％），扣除留抵退税因素后，1-4月累计增长5.0％，和前值8.6％相比仍有所回落；4月单月增速约为-10％左右，与前值3.4％相比也是大幅下滑。公共财*支出当月同比-2.0％，留抵退税冲减财*收入，因此4月财*支出受财*收入减少而出现负增。基建支出放缓，基建支出三项由3月增长9.5％回落5.7个百分点至3.9％，主要靠农林水事务支撑。*府性基金收入继续负增长，土地市场下滑加剧，4月专项债发行边际放缓。
总结来看，受疫情和留抵退税*策的影响，财*收入下滑，并掣肘财*支出空间；叠加地产仍处底部，专项债发行边际放缓，财*收支均出现一定程度的收缩。后续
一、宏观经济观察
核心观点：受疫情持续冲击，产业链、供应链中断，货运物流受阻，4月主要宏观经济指标跌入底部，经济下行压力进一步加大，几乎达到了年同期水平。投资、生产、消费等主要指标下滑幅度加大，失业率远超红线，出口增速降至个位数，通胀加剧，财*收支放缓，宽信用一波三折。随着上海疫情拐点已至，逐步进行复工复产，4月可以说是经济的底部，后续经济将会缓慢回升，
（一）就业形势严峻，主要失业率指标创历史新高
4月份全国城镇调查失业率为6.1％，比上月上升0.3个百分点，连续7个月上升，大幅超过今年目标值—城镇调查失业率5.5％以内，该值也是历史次新高（仅低于年2月的6.2％）。31个大城市城镇调查失业率为6.7％，比上月上升0.7个百分点，继3月创有统计数据以来历史新高后再次突破最高值。4月，16-24岁、25-59岁人口调查失业率分别为18.2％、5.3％，较前值分别上升2.2、0.1个百分点，其中16-24岁人口调查失业率也达到历史最高值，分年度来看，年前4个月的16-24岁人口失业率均高于近几年同期值。今年疫情严重程度远超预期，经济下行压力大，主要城市封城和企业停工停产，整体就业形势严峻尤其是交通物流、贸易等行业。1-4月份，全国城镇新增就业万人，全国城镇调查失业率平均值为5.7％。
（二）4月PMI为47.4％，生产需求全线走弱，连续2个月降至收缩区间，创年3月以来最低值
4月份，制造业采购经理指数PMI和综合PMI产出指数分别为47.4％和42.7％，低于上月2.1和6.1个百分点，PMI指数为年3月以来最低值，连续2个月降至临界点以下。近期，国内多地出现聚集性疫情，加之国际地缘*治不稳定因素显著增加，我国企业生产经营活动受到一定影响，经济总体景气水平回落。
疫情持续影响，产需两端同步走低。本轮疫情点多、面广、频发，部分企业减产停产。生产指数和新订单指数分别为44.4％和42.6％，比上月下降5.1和6.2个百分点，企业生产明显下降，市场需求继续走低。受疫情影响，人员到岗不足，物流运输不畅，交货周期延长，供应商配货时间指数为37.2％，较前值大幅回落9.3个百分点，为年3月以来最低值。从业人员指数为47.2％，较前值回落1.4个百分点，为年3月以来最低值。物流运输困难加大，甚至出现主要原材料和关键零部件供应困难、产成品销售不畅、库存积压等情况，上下游相关企业生产经营均受到较大影响。
价格方面：价格指数继续高位波动。受近期国际大宗商品价格大幅波动等因素影响，主要原材料购进价格指数和出厂价格指数分别为64.2％和54.4％，低于上月1.9和2.3个百分点，继续位于近期较高运行水平。
库存方面：原材料库存指数和产成品库存指数分别为46.5％和50.3％，较上月分别回落0.8个百分点和上升1.4个百分点。生产走低，原材料库存不足；原材料成本大幅增加，采购量减少，供应商配货时间缩短和从业人员减少，产成品库存积压。
进出口方面：出口、进口下降。进出口贸易受疫情影响降低，新出口订单指数和进口指数分别为41.6％和42.9％，比上月回落5.6个百分点和4.0个百分点。
非制造业商务活动和服务业降至收缩区间，建筑业处扩张区间。非制造业商务活动指数为41.9％，低于上月6.5个百分点，非制造业经营活动总体继续放缓。受疫情严重冲击，服务业商务活动指数低于上月6.7个百分点，降至40.0％，连续两个月明显回落，服务业总体走弱。建筑业保持扩张。建筑业商务活动指数为52.7％，低于上月5.4个百分点，仍位于扩张区间。
（三）4月社融信贷跌入低点，*策需更大强度加码
4月社会融资规模增量为9,亿元，是年3月以来的单月最低值，比上年同期少9,亿元。社融存量增速10.2％，相比上月高点大幅下滑0.4个百分点。M2同比增长10.5％，前值9.7％，M1同比增长5.1％，前值4.7％。先来看社融的结构：
表内融资受阻是最主要拖累因素：4月社融口径的新增人民币贷款3,亿元，同比少增9,亿元，是年12月以来的社融口径新增人民币贷款的最低值，表内信用严重拖累社融增量。
委托贷款、信托贷款压减放缓，是4月社融的支撑因素。委托贷款减少2亿元，同比少减亿元；信托贷款减少亿元，同比少减亿元；未贴现的银行承兑汇票减少2,亿元，同比多减亿元。合计三项同比多增亿元，支撑4月社融。经济下行压力加大，非标监管力度有阶段性的边际松动。
*府债直接融资几乎持平，稳定社融：企业债券净融资3,亿元，同比少亿元；*府债券净融资3,亿元，同比多亿元；非金融企业境内股票融资1,亿元，同比多亿元。
4月M1、M2增速均回升：4月末，广义货币（M2）余额.97万亿元，同比增长10.5％，增速分别比上月末和上年同期高0.8个和2.4个百分点。狭义货币（M1）余额63.61万亿元，同比增长5.1％，增速比上月末高0.4个百分点，比上年同期低1.1个百分点。
M2增速回升主要是因为央行已上缴8,亿元结存利润到财*存款，全年上缴利润将超1.1万亿元，待财*存款支出后形成基础货币投放，另外降准也释放5,亿元基础货币。
M1增速回升主因今年大规模的留抵退税给企业。*府工作报告指出：留抵退税约1.5万亿元，退税资金全部直达企业，6月底前一次性全部足额退还。重点支持制造业，全面解决制造业、科研和技术服务、生态环保、电力燃气、交通运输、软件和信息技术服务等行业留抵退税问题。5月10日，三部门的留抵退税新闻发布会称，今年4月1日至30日，全国已有8,亿元增值税留抵退税款退到.2万户纳税人账户上，再加上一季度继续实施的此前出台的留抵退税老*策退税1,亿元，1-4月共有9,亿元退税款退到纳税人账户上，助企纾困的*策效应已经开始显现。
4月信贷跌入底部，创年以来同期的最低值，企业主要以票据冲量，居民中长期贷款当月值再次达到历史第二负值。4月新增人民币贷款6,亿，仅为去年同期的44％，同比少增8,亿元，相比年同期少增10,亿元。
居民端：短期贷款同比少增，疫情频发影响下居民贷款和和消费信心和意愿不足；中长期贷款当月值继2月突破历史负值后再次达到负值。居民贷款减少2,亿元，同比少增7,亿元。居民短期贷款减少1,亿元，同比少增2,亿元，4月国内疫情严重，抑制居民的日常消费需求与短期贷款意愿。居民中长期贷款减少.72亿元，同比少增5,亿元，继2月单月值达到历史负值后，4月再次达到历史负值，主因商品房销售疲弱，居民信贷弱，按揭贷款不足，房地产低迷。4月住房贷款减少亿元，同比少增4,亿元，拖累居民信贷接近一半。
企业端融资主要靠票据冲量。企（事）业单位贷款增加5,亿元，同比少增1,亿元，其中，短期贷款减少1,亿元，同比少减亿元；中长期贷款增加2,亿元，同比少增3,亿元；票据融资增加5,亿元，同比多增2,亿元。
4月社融信贷跌入底部，主因是疫情影响，基本符合预期，预计4月就是数据的底部。随着上海疫情好转，复工复产的持续进行，后续疫情对经济的冲击逐渐减弱，社融将逐步回归。当前消费和地产处于低谷，消费随着疫情和城市解封会逐步恢复；地产的低谷持续了较长时间，今年以来全国多个城市的放松*策并未对地产形成有效的拉升，5月LPR大幅下调15BP，我们认为后续地产需继续因城施策，加大放松力度。
总量降息（降低MLF和7天逆回购利率的）概率较小，掣肘通胀和美联储加息，结构性货币*策是发力点。另外，央行还应该做好银行负债端利率降低的引导，因为降息的同时是降低了银行的贷款利率，会缩小银行净息差，只有同步降低银行负债端，银行净息差才能保持相对稳定水平，信贷投放才有积极性。
下一步，货币*策方面，央行在社融数据的答记者问中提到：一是稳定信贷总量。综合运用多种货币*策工具，保持流动性合理充裕，增强信贷总量增长的稳定性，保持货币供应量和社会融资规模增速与名义经济增速基本匹配，宏观杠杆率会有所上升，但保持在合理区间。二是降低融资成本。充分发挥贷款市场报价利率改革效能，发挥存款利率市场化调整机制作用，推动降低银行负债成本，进而带动降低企业融资成本。推动金融机构减少收费，向实体经济合理让利。三是强化对重点领域和薄弱环节支持力度。督促金融机构全面落实好“金融23条”，支持受困企业纾困、畅通国民经济循环、促进外贸出口发展，灵活调整受疫情影响较大的居民家庭、小微企业主、个体工商户、灵活就业人员信贷还款安排。
财**策方面，做好减税退税、专项债加快发行、基建投资加码等工作，视情况发行特别国债。
（四）4月CPI同比上涨2.1％，PPI同比上涨8.0％，通胀近期无忧但将受到更多重视
4月全国居民消费价格CPI同比上涨2.1％，涨幅比上月扩大0.6个百分点，去年价格变动的翘尾因素影响约为0.7个百分点，新涨价影响约为1.4个百分点，扣除食品和能源价格的核心CPI同比上涨0.9％，涨幅较上月回落0.2个百分点。CPI环比上涨0.4％，较上月回落0.2个百分点。1-4月，CPI同比上涨1.4％。
从CPI分项环比来看，食品价格由上月下降1.2％转为上涨0.9％，影响CPI上涨约0.17个百分点。因疫情期间物流成本上升，加之囤货需求增加，薯类、鸡蛋和鲜果价格分别上涨8.8％、7.1％和5.2％；随着生猪产能逐步调整、中央冻猪肉储备收储工作有序开展，猪肉价格由上月下降9.3％转为上涨1.5％；鲜菜上市量增加，价格由上月上涨0.4％转为下降3.5％。非食品价格上涨0.2％，涨幅比上月回落0.1个百分点，影响CPI上涨约0.20个百分点。非食品中，受国际油价变动影响，汽油和柴油价格分别上涨2.8％和3.0％。
从CPI分项同比来看，食品价格由上月下降1.5％转为上涨1.9％，影响CPI上涨约0.35个百分点。食品中，鲜菜、鲜果、鸡蛋和薯类价格分别上涨24.0％、14.1％、13.3％和11.8％，涨幅比上月均有扩大；猪肉价格下降33.3％，降幅比上月收窄8.1个百分点。非食品价格上涨2.2％，涨幅与上月相同，影响CPI上涨约1.78个百分点。非食品中，汽油、柴油和液化石油气价格分别上涨29.0％、31.7％和26.9％。
4月全国工业生产者出厂价格（PPI）同比上涨8.0％，涨幅比上月回落0.3个百分点，主要是去年同期基数较高，去年价格变动的翘尾影响约为5.9个百分点，新涨价影响约为2.1个百分点。其中，生产资料价格上涨10.3％，涨幅回落0.4个百分点；生活资料价格上涨1.0％，涨幅比上月扩大0.1个百分点。PPI环比上涨0.6％，涨幅比上月回落0.5个百分点。
从PPI分项环比来看，生产资料价格上涨0.8％，涨幅回落0.6个百分点；生活资料价格上涨0.2％，涨幅与上月相同。国际原油、有色金属等大宗商品价格高位震荡，国内相关行业价格涨幅回落。其中石油煤炭及其他燃料加工业价格上涨3.5％，涨幅回落4.4个百分点；化学原料和化学制品制造业价格上涨1.4％，涨幅回落0.4个百分点；石油和天然气开采业价格上涨1.2％，涨幅回落12.9个百分点。受铁矿石、焦炭等原材料价格上涨等因素影响，黑色金属冶炼和压延加工业价格上涨1.8％。另外，煤炭开采和洗选业价格上涨2.5％。
从PPI分项同比来看，生产资料价格上涨10.3％，涨幅回落0.4个百分点；生活资料价格上涨1.0％，涨幅扩大0.1个百分点。保供稳价*策效果继续显现，调查的40个工业行业大类中，价格涨幅回落的有22个，比上月增加1个。其中，煤炭开采和洗选业上涨53.4％，回落0.5个百分点；有色金属冶炼和压延加工业上涨16.8％，回落1.5个百分点。价格涨幅扩大的有9个，比上月减少3个。其中，石油和天然气开采业上涨48.5％，扩大1.1个百分点；石油煤炭及其他燃料加工业上涨38.7％，扩大5.9个百分点；燃气生产和供应业上涨20.7％，扩大4.4个百分点；农副食品加工业上涨2.6％，扩大1.9个百分点。
CPI主要受食品和能源推动，但核心CPI却在小幅回落，目前来看通胀仍不是市场的核心矛盾。考虑到俄乌冲突持续影响，能源和粮油等大宗商品价格的上涨，输入性通胀压力犹存，PPI逐渐向CPI传导。国内疫情，供给不畅，需求端有囤货现象，供需错配，带动CPI上涨。核心CPI的回落反映的是疫情冲击下服务和消费业需求明显不足，也属正常。通胀短期无忧，但是受限于前低后高的基数效应和多重因素影响，仍需未雨绸缪，做好保供稳价工作，稳物价仍是两大底线之一。
（五）工业生产增速由正转负，制造业和工业出口均受明显冲击
4月份，规模以上工业增加值同比增长-2.9％，前值为5.0％，增速由正转负，较上月大幅下滑7.9个百分点，这是年4月以来首次负增长。从环比看，4月份，规模以上工业增加值比上月下降7.08％，而有统计数据以来同期增速均为正，也仅有年1月和2月为负值（分别为-2.3％、-22.1％）。
分三大门类看，4月份，采矿业增加值同比增长9.5％；制造业下降4.6％；电力、热力、燃气及水生产和供应业增长1.5％。三大门类中，制造业受疫情冲击明显，增速转为负值，大幅下滑9个百分点，其中高技术制造业同比增长4.0％，较前值下滑9.8个百分点。
分结构来看，上游下滑程度稍小于中下游。采矿、煤炭和石油等增速下滑在5个百分点以内，中下游增速下滑有的接近10个百分点。上海、吉林受疫情影响较大，主要支柱产业影响较大，汽车制造业同比下滑31.8％。通用设备制造业同比下滑15.8％。
出口交货值增速为-1.9％，3月为10.8％，由正转负，降幅达到了12.7个百分点，短期内影响出口订单和外贸企业生产。工业产销率虽从3月的94.5％上升到96.3％，但仍明显低于过去同期数值。
（六）基建投资暂时回调，制造业投资继续回落，房地产下滑幅度扩大
1-4月份，全国固定资产投资（不含农户）为,亿元，同比增长6.8％，比1-3月下降2.5个百分点；从环比看，4月份固定资产投资（不含农户）下降0.82％，前值为增长0.61％。分产业看，第一产业投资3,亿元，同比增长5.8％，较前值下滑1个百分点；第二产业投资47,亿元，增长12.6％，较前值下滑3.5个百分点；第三产业投资,亿元，增长4.3％，较前值下滑2.4个百分点。
制造业投资增速继续回落，留抵退税*策有一定支撑。1-4月份，制造业投资同比增长12.2％，比1-3月份下降3.4个百分点。4月制造业投资当月同比增长6.4％，比3月份下降5.5个百分点，当月增速降至个位数。主要受疫情影响和原材料价格上涨，制造业投资意愿和活动有所降低。相对比其他需求项，制造业投资增速下滑并不算厉害，主要是留抵退税支撑。据财*部介绍，今年4月1日至30日，全国已有8,亿元增值税留抵退税款退到.2万户纳税人账户上，1-4月共有9,亿元退税款退到纳税人账户上。制造业投资增速预计后续还会承压：一是今年制造业投资基数前低后高；二是三重压力未减，大宗商品价格高涨供给压力犹存，需求不足，企业盈利不佳。
基建投资暂时回落，后续有增长空间。1-4月，狭义基础设施投资（不含电力）累计同比增长6.5％，增速比1-3月份下滑2个百分点，广义基建投资累计同比增长8.3％，增速比1-3月份下滑2.2个百分点。从当月同比增速来看，4月狭义基建投资为3.0％，比3月份下滑5.8个百分点，广义基建投资为4.3％，比3月份下滑7.5个百分点。短期内疫情对基建投资造成影响，交通物流受阻，项目开工限制：另外考虑到部分专项债资金用途限制，还尚未形成实物工作量，预计在后续会逐步释放。基建投资年内会逐步回升：一是专项债发行提速，截至4月末，专项债累计发行约1.40万亿元，5月提前批专项债已经发行完毕，目前专项债累计发行1.72万亿元，专项债上半年大头落地，9月底前完成全部发行工作；二是中财委会议要求大力发展基建，县城基建空间进一步加大，基建投资是经济增长的重要抓手。
房地产投资仍低迷，各项指标下滑趋势加大。1-4月份，全国房地产开发投资39,亿元，同比增长-2.7％，较前值由正转负，下降3.4个百分点。从单月增速来看，4月房地产开发投资同比下降10.1％，前值为-2.4％，下滑趋势继续扩大。具体来看，4月，房地产开发企业房屋施工面积同比下降38.7％，房屋新开工面积同比下降44.2％，房屋竣工面积同比下降14.2％，商品房销售面积同比下降39.0％，商品房销售额同比下降46.6％，分别较3月份下降17.2个百分点、下降22.0个百分点、上升1.3个百分点、下降21.3个百分点、下降20.4个百分点。房地产指标全线下滑，且下滑幅度加大。目前全国各地有多个城市出现了限购、限售、房贷利率等方面的放松，但目前来看，在疫情影响下，项目开工率和居民加杠杆意愿都偏低，商品房销售仍不佳未见回暖，现金流回款不足，房地产投资仍处低位。
钢材产量增速小幅放缓、水泥产量增速大幅回落，发电量增速由正转负。3月钢材同比增速为-5.8％，较前值回落2.6个百分点；水泥同比增速为-18.9％，较前值大幅回落13.3个百分点；发电量同比增长-4.3％，较前值下滑4.5个百分点。
4月份，商品住宅销售价格下降城市个数增加，一二三线城市商品住宅销售价格环比总体呈降势、同比继续走低。70个大中城市中，新建商品住宅和二手住宅销售价格环比下降城市分别有47个和50个，比上月分别增加9个和5个。一线城市新建商品住宅销售价格环比上涨0.2％，涨幅比上月回落0.1个百分点；二手住宅销售价格环比上涨0.4％，涨幅与上月相同。二线城市新建商品住宅销售价格环比由上月持平转为下降0.1％；二手住宅销售价格环比下降0.3％，降幅比上月扩大0.2个百分点。三线城市新建商品住宅销售价格环比下降0.6％，降幅比上月扩大0.4个百分点；二手住宅销售价格环比下降0.3％，降幅与上月相同。
（七）疫情对消费市场持续冲击，消费增速继续下滑
4月份本土疫情多发频发，波及全国多数省份，居民外出购物、就餐减少，非生活必需类商品销售和餐饮业受到明显冲击。4月份，社会消费品零售总额同比下降11.1％，较前值大幅回落7.6个百分点，其中餐饮收入同比下降22.7％，影响大，较前值继续回落6.3个百分点，商品零售同比下降9.7％，较前值回落7.6个百分点。
网上商品零售保持增长，1-4月份，全国实物商品网上零售额同比增长5.2％，占社会消费品零售总额的比重为23.8％，比1-3月份提高0.6个百分点。
粮油食品类、饮料、中西药品是为数不多的实现正增长，4月增速分别为10.0％、6.0％、7.9％。
部分地区居民日常活动半径减小，便利性相对较高的自助式消费和社区店零售保持增长。1—4月份，限额以上单位超市、仓储会员店零售额同比分别增长3.6％、8.5％，增速分别比限额以上单位商品零售额高2.6和7.5个百分点；与社区消费密切相关的食杂店和便利店零售额同比分别增长2.4％和6.8％，增速分别比限额以上单位商品零售额高1.4和5.8个百分点。
总体来看，疫情是影响消费的最大变量，消费回暖仍需等待疫情的好转。我国坚持“动态清零”策略，上海疫情虽出现拐点但仍未解封，北京疫情持续干扰，暂停堂食等服务，预计后续疫情恢复速度较慢。
（八）出口增速降至个位数，短期将回升但年内下滑趋势不改
4月，按美元计，出口同比增速为3.9％，较3月14.6％的同比增速大幅回落10.7个百分点，为年7月以来最低值；进口同比几乎连续2个月持平；贸易顺差为.2亿美元，较3月的.8亿美元有所增加。总的来看，受疫情影响，物流受阻、国际大宗商品价格高涨、需求不足等，出口承压。短期内随着疫情好转，货运交通正常，出口将有所回调。但考虑到国外疫情放开，出口份额挤压，内需不足，去年高基数效应，年内出口下滑趋势不改。
对主要经济体出口均放缓。4月我国对东盟、欧盟、美国、日本和韩国的出口增速分别为7.6％、7.9％、9.4％、-9.4％、7.8％，分别较上一月下降2.8个百分点、13.5个百分点、13.0个百分点、19.1个百分点、6.6个百分点，日本增速由正转负，降幅最大。
高新技术产品和机电产品出口转负。4月我国高新技术产品出口增速转负至-5.0％，较上一月下降15个百分点；机电产品出口增速转负至-0.1％，较上一月下降11个百分点左右。
民营企业进出口快速增长、比重提升。前4个月，民营企业进出口6.1万亿元，增长11％，占我外贸总值的48.5％，比去年同期提升1.4个百分点。其中，出口4.07万亿元，增长15.4％，占出口总值的58.4％；进口2.03万亿元，增长3.2％，占进口总值的36.1％。
当前，我国外贸发展的环境更趋严峻复杂，挑战与机遇并存。从挑战看，国际经济复苏脆弱乏力，产业链供应链不畅，原材料价格高企，企业经营压力上升。从机遇看，我国外贸产业基础雄厚，长期向好的基本面没有改变。
（九）4月外汇储备规模为31,亿美元，环比下降亿美元，美元兑人民币汇率加速贬值
截至年4月末，我国外汇储备规模为31,亿美元，较3月末下降亿美元，降幅为2.14％。4月，美元兑人民币平均汇率为6.，较前值大幅贬个点差，汇率贬值压力加大。自4月19日开始，人民币汇率开始加速贬值，4月29日，离岸和在岸人民币即期汇率为6.、6.；5月中旬汇率跌破6.8，近日有所回调至6.7。国际金融市场上，受主要国家货币*策预期、地缘*治局势、新冠肺炎疫情等因素影响，美元指数大幅上涨，全球金融资产价格显著下跌。外汇储备以美元为计价货币，非美元货币折算成美元后金额减少，与资产价格变化等因素共同作用，当月外汇储备规模下降。
（十）财*收支回落，主因留抵退税和疫情
受留抵退税和疫情影响公共财*收入大幅下滑，非税收入保持韧性。按自然口径计算，4月公共预算收入同比增速大幅下行降至负增长，4月为-41.3％（前值3.4％），1-4月累计同比-4.8％（前值8.6％）。主要原因有两个：一是留抵退税*策导致收入减少，4月留抵退税为8,亿元；二是疫情冲击下经济全面承压。扣除留抵退税因素后，1-4月累计增长5.0％，和前值8.6％相比仍有所回落；4月单月增速约为-10％左右，与前值3.4％相比也是大幅下滑。拆分来看，税收收入、非税收入同比增长-47.3％、10.3％，前值分别为-0.2％、14.9％，税收增速出现大幅下滑，非税收入增速小幅回落但保持正增长，具有韧性，可能与今年非税收入的特定国有金融机构上缴利润（前2年暂停缴纳），今年非税收入有较大的增长空间。
公共财*支出由正转负，基建支出放缓。今年4月公共财*支出当月同比-2.0％，较3月的10.4％大幅回落，留抵退税冲减财*收入，因此4月财*支出受财*收入减少而出现负增。
分结构来看，10个支出分项中4月当月同比增速由高至低：农林水事务（28.4％）、卫生健康（12.5％）、科学技术（0.2％）、债务付息（-0.2％）、社保就业（-4.9％）、交通运输（-7.7％）、环境保护（-10.5％）、教育支出（-10.5％）、城乡社区事务（-11.1％）、文化旅游体育与传媒（-19.3％）。基建支出（交通运输、城乡社区事务、农林水事务）有所放缓，由3月增长9.5％回落5.7个百分点至3.9％，主要靠农林水事务支撑。民生性支出（卫生健康、社会保障和就业、教育）也表现较好。债务付息支出也是近年来支出较快项目，4月当月同比增速为-0.2％，3月增速为16.6％，大幅降低，短期内偿债压力不是很大。
*府性基金收入继续负增长，土地市场下滑加剧。1-4月累计，全国*府性基金预算收入同比下降27.6％，前值为-25.6％，4月当月同比增速为-34.4％，前值为-22.2％，下降幅度加大。其中，4月国有土地使用权出让收入当月同比增速为-37.9％，前值为-22.8％，继续下滑15.1个百分点。在商品房销售、投资同比继续大幅回落情况下，地产表现低迷未见拐点，土地出让金锐减也是预料之中，是*府性基金预算收入主要拖累因素。
*府性基金支出锐减，4月专项债发行边际放缓。4月*府性基金预算支出同比下行56.6个百分点至12.5％，为今年以来的首次回落，这与4月新增专项债发行规模大幅收缩有关。4月专项债单月发行仅为1,亿元左右，与今年前三个月的月均4,亿元的规模相比大幅缩水，但整体来看今年专项债发行速度快于往年。截至4月末，专项债累计发行约1.40万亿元，5月提前批专项债已经发行完毕，目前专项债累计发行1.72万亿元，专项债上半年大头落地，9月底前完成全部发行工作。随着后续专项债的发行继续，*府性基金支出将回暖。
总结来看，受疫情和留抵退税*策的影响，财*收入下滑，并掣肘财*支出空间；叠加地产仍处底部，专项债发行边际放缓，财*收支均出现一定程度的收缩。后续重点
二、宏观与债市主要*策
（一）货币*策和债市策略
4月，货币*策稳健偏宽松，着力稳增长宽信用。但货币*策宽松愈发受到限制：一是受制于通胀；二是掣肘于美联储加息，稳外贸稳外资压力加大。4月15日，央行实施全面降准和定向结构性降准，对冲疫情对经济的下行压力，释放稳市场信号，降低银行负债加大对实体企业支持。4月25日晚，央行决定下调金融机构外汇存款准备金率1个百分点至8％，主要对冲人民币加速贬值，有利于稳定汇率。4月社融信贷跌入冰点，宽信用一波三折，稳增长宽信用*策需要更大力度加码。
资金面宽松支撑债市，流动性整体平稳。4月末，隔夜、7天和14天全市场回购利率为1.88％、2.03％、2.06％，较3月末分别下行63BP、72BP、57BP，资金宽松支撑债市收益率下行。逆回购投放2,亿元，到期8,亿元，净回笼6,亿元，1,亿元MLF等量平价续作，降息预期落空。
总量上的降息有可能但限制因素较多，结构性货币*策是发力点如4月底已经推出的科技创新和普惠养老专项再贷款、新增的1,亿元煤炭清洁高效利用专项再贷款，将要推出的1,亿元交通运输、物流仓储业专项贷款等（4月27日国常会已经要求）。
央行表示中国货币*策的首要目标是稳物价和稳就业。下阶段，人民银行继续实施稳健货币*策。一是密切
4月29日的*治局会议要求：抓紧谋划增量*策工具，加大相机调控力度，把握好目标导向下*策的提前量和冗余度。这是的新提法，此前国常会也有类似说法：针对经济形势超预期变化抓紧研究*策预案，制定应对可能遇到更大不确定性的预案。关于这点，有一定稳定信心作用，证明*策会托底。
疫情仍是影响经济的最大变量，重点观察城投监管是否放松和地产因地制宜的宽松*策出台，
（二）宏观经济设计：*治局会议定调经济增速目标不变
4月29日的中共中央*治局会议：疫情要防住、经济要稳住、发展要安全，这是*中央的明确要求。要加大宏观*策调节力度，扎实稳住经济，努力实现全年经济社会发展预期目标，保持经济运行在合理区间。要有效管控重点风险，守住不发生系统性风险底线。要坚持办好自己的事，加快构建新发展格局，坚定不移深化供给侧结构性改革，用改革的办法解决发展中的问题。各级领导干部在工作中要有“时时放心不下”的责任感，担当作为，求真务实，防止各类“黑天鹅”、“灰犀牛”事件发生。
基建是稳增长的重要抓手，迎来*策的支持。4月26日，作为设计顶层重大部署的中央财经委会议提出“研究全面加强基础设施建设”。中央*治局会议重申要“全力扩大国内需求，发挥有效投资的关键作用，全面加强基础设施建设”。随后，中共中央办公厅、国务院办公厅出台《关于推进以县城为重要载体的城镇化建设的意见》要求进一步推动县城基建发展，加快新型城镇化建设步伐。
（三）债券市场制度建设：建设全国统一大市场，金融稳定法出台，公募REITs扩募推出
4月6日，人民银行发布《中华人民共和国金融稳定法（草案征求意见稿）》，一是健全我国金融法治体系的迫切需要。二是为防范化解重大金融风险提供坚实的制度保障。三是及时总结重大风险攻坚战经验，提升系统性金融风险防控能力。设立金融稳定保障基金。明确建立金融稳定保障基金，作为国家重大金融风险处置后备资金。基金由向金融机构、金融基础设施等主体筹集的资金以及国务院规定的其他资金组成，必要时人民银行再贷款等公共资金可以为基金提供流动性支持。
4月10日，国务院印发《中共中央国务院关于加快建设全国统一大市场的意见》，建设全国统一大市场是构建新发展格局的基础支撑和内在要求，加快建立全国统一的市场制度规则，打破地方保护和市场分割，打通制约经济循环的关键堵点，促进商品要素资源在更大范围内畅通流动，加快建设高效规范、公平竞争、充分开放的全国统一大市场，全面推动我国市场由大到强转变，为建设高标准市场体系、构建高水平社会主义市场经济体制提供坚强支撑。
4月15日，沪深交易所出台公募REITs扩募意见，要求加快扩募项目落地。