文范欣
近期，随着市场对美国下半年经济复苏预期的升温以及全球大宗商品大幅涨价所带来的全球通胀预期的提高，虽然美联储尚未进入加息周期，但作为全球无风险利率代表的美债收益率却提前出现了快速上扬，近期10年期美债收益率一度超过了1.7%。
美债收益率的快速上涨直接影响了全球美元资本流向，一些新兴市场国家为避免美元外流和应对大宗商品涨价导致的输入性通胀，已被迫提前进入加息周期，近期巴西、土耳其、俄罗斯纷纷加息，这些国家的股市和汇市也随加息陆续出现了下跌，这些国家居民不仅在资本市场出现了损失，还需应对物价过快上涨导致实际收入的下降，市场普遍预计印度、马来西亚、菲律宾等国家很快也将陆续加息。
事实上，从布雷顿森林体系建立以来，美元就一直是全球主要交易和储备货币，特别是年布雷顿森林体系瓦解、美元成为信用美元后，每一次美元的加息和降息周期都会带来全球资本流向的改变。在降息周期，便宜的美元资本从美国流向全球——特别是新兴市场国家，进行产业和资产的投资与投机，进入加息周期后美元资本又会从全球各国回流美国避险，美元一进一出带来的却是新兴市场国家经济周期的更迭或者资产泡沫的破灭。这在上世纪90年代日本房地产泡沫破灭、年亚洲金融危机以及年美国进入加息周期后均一次又一次地体现，只不过每次受冲击的新兴市场国家和受冲击的程度有所不同，年后最先加息的新兴市场国家与此次率先加息的新兴市场国家不尽相同。
其实，这其中本质是相同的，无非是美国通过美元在全球的地位向这些新兴市场国家一次又一次收铸币税而已。对此，一些评论总将此与阴谋论相联系，但回顾历史经验可以发现这其实是再明白不过的“阳谋”。而且，在美元每次已经进入加息周期后，一些相对脆弱的新兴市场国家能使用的手段非常有限，在“三元悖论”即货币*策独立、汇率稳定和跨境资本自由流动三个选项中最多只能同时实现两个的作用下，无论采用何种货币*策均会对自身经济金融体系带来较大的冲击，提前加息不仅会提高国内实体经济运行成本、企业不堪重负，还会对国内房地产、股市等形成较大下行影响，加速资本外流；不加息则需通过释放外汇储备稳定市场，一旦外汇储备用尽则会带来汇率贬值、资本流出和股债双杀，这点在年亚洲金融风暴中体现得淋漓尽致。
进一步观察这些曾经在美元加息周期率先受到冲击的新兴市场国家的经济特征可以发现，他们国内经济都有着这样或那样的问题，最典型的有产业结构单一导致产业链极容易受外部需求变化影响、长期逆差导致国内外汇储备不足和以美元计价的外债较大难以抵抗资本流出风险、房地产等资产价格泡沫较大和国内未能培育起庞大的中产阶层带来国内消费能力不足等问题，如此次率先加息的土耳其的外债占其GDP比例一度超过50%；巴西在尚未完全实现工业现代化的基础上就贸然“去工业化”，致使巴西服务业占GDP比重过大，而制造业占比过小；年亚洲多个国家房地产泡沫严重。因而，美元加息只不过是触发这些新兴市场国家自身问题暴露的一个导火索而已，外因本质上还是通过内因起作用的。
古语有云：工欲善其事，必先利其器。新兴市场国家要想在美元加息周期能有效抵御风险，必须在美元降息周期提前做好准备工作才是根本。在这点上，我国改革开放至今经济发展取得了举世瞩目的成就，并均能平稳度过每次美元加息周期，虽然当前国内经济结构也存在一些问题，但总体的发展路线其实给很多新兴市场国家提供了可借鉴的模板。
在经济启动之初，稳步实施对外开放*策，给予外资税收、土地等*策优惠鼓励外资进入投资实体产业特别是制造业，通过财*投资持续改进基础设施供给水平，并加大国内要素改革力度，鼓励国内资本为外资企业做相关产业配套，尽量延长国内产业链，不断吸引外资增加投资规模，这样即使在美元加息周期投入实体产业的资本也很难短时间流出。回头看改革开放后的深圳特区发展，承接了大量香港资本，制造业水平有了突飞猛进的提升。
在经济高速发展周期，提早防止房地产等资产价格出现泡沫的苗头，稳步增加外汇储备。比如上世纪90年代初期我国及时出手快速化解海南房地产泡沫，随后的亚洲金融危机中香港也凭借当时全球第三大外汇储备的实力狙击了在亚洲市场所向披靡的国际金融大鳄。此外，加大财*收入再分配力度稳步扩大中产阶层规模并持续减少低收入人口数量，从而达到有序扩大国内需求、减少过度依赖出口拉动经济的目的，如此一来为跨国企业提供了巨大的消费市场，跨国资本出于巨大市场需求的目的也不会轻易撤资，比如近年来德系豪华轿车在我国市场占有率持续上升，这些车企不仅没有撤资，反而加大了在我国市场的投入。
在经济由高速向中低速发展阶段，通过大力发展资本市场、加大科技领域投入、为新技术提供应用场景等手段促进传统产业升级是核心，这个时期还应尽量避免通过过度加杠杆维持经济增长。与此同时，财税改革同样必不可少，建立起一套符合本国国情的财税体系，并由此增加本国货币信用、提高本国货币在国际市场上的应用对于维持本国货币汇率稳定和应对资本流出有较大作用。
综上，从历史上看，在每个美元加息周期中跨境资本流动都会引起新兴市场国家经济出现大幅波动，此时新兴市场国家通过货币*策干预效果普遍不佳，只有提前在美元降息周期根据自身经济发展阶段提前扎好篱笆，妥善解决自身经济发展过程中出现的问题才是最好的应对之法。