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TUhjnbcbe - 2024/4/28 17:21:00

《中国经济周刊》首席评论员钮文新

一些人认为,美国加息、缩表,中国降息、降准,一定会导致大量资本外逃,以致人民币贬值。但相反,中国央行降准后,人民币兑美国汇率不仅没有出现大幅贬值,反而出现小幅升值。于是,一些专家开始分析:中国降准幅度低于市场预期。有没有这样的原因?应当不可否认。但这仅仅是表层认知,深层原因并未获得足够的揭示。

首先请耐心看下边的逻辑线,它会破掉在人们认知中的一些似是而非的错误看法。当下的外汇市场上,说人民币升值、贬值,一般都是针对美元,而说美元升值、贬值,通常是针对美元指数。最近,在各种因素作用下,美元指数上涨,甚至涨破大关,所以人们认为美元在升值。一般理解,美元升值人民币应当贬值,但为什么人民币兑美元不贬反升?其实,这其中就有错误,因为美元指数的货币篮子里,根本没有人民币,所以,美元指数上涨只代表美元兑欧元、兑日元、兑英镑、兑瑞士法郎等货币的综合升值,而并不代表美元兑人民币的比价状况。所以,未来不要看到美元指数上涨,就认为人民币一定会贬值。这个看法是错误的。

如何评判人民币兑美元汇率的变化?回归本源逻辑,从购买力平价、利率平价、中美两国经济前景,以及贸易、资本流入流出的差额等多个方面去做综合评判。尤其要看“利率平价”,中国央行现任行长易纲先生认为:利率平价对汇率的解释力高达70%,而购买力平价的解释力不足30%。

实际上,许多人也是依据利率平价原理认定:美国加息、缩表,中国降息、降准,一定会导致大量资本外逃,以致人民币贬值。但是,对这个解释力达70%评判标准,同样需要更加深入和细致的思考。第一,决定两国货币汇率变化的是名义利率、还是实际利率?第二,会不会过于强调“热钱”流动对汇率的影响,而没有看到股权资本、实业资本对相对较低利率金融环境的青睐?第三,会不会过于强调即期汇率的变化方向,而忽视远期汇率的变化方向?

货币学理论在谈汇率问题时,一般会将即期汇率、远期汇率分别表述,比如两国利率比较,高利率国家的货币可能“即期升值,但远期贬值”;低利率国家的货币可能“即期贬值;但远期贬值”。这说明什么?汇率问题具有相对性,而对中国这样的发展中国家、实体经济为本的国家,相对较低的利率环境恐怕更符合中国经济诉求。所以,我们不要过于强调短期人民币贬值压力,只要中国实体经济可以更加健康而长足发展,必将从经济基本面方向更长远地支持人民币币值。

明白上述逻辑之后,我们可以大致解释一下:降准后人民币为什么不贬反升?其一,扣减物价影响之后,人民币实际利率为“正1%”以上,而美国实际利率为“负6%”以上,就算以两国10年期国债去比较“真实收益率”,中国超过“正1%”,而美国则为“负5%”以上,所以中美两国的实际收益率落差不小,你说国际资本更该青睐哪国资产?其二,中美CPI落差,从购买力平价角度,也说明了人民币具有升值压力;第三,中国外资外贸双顺差格局,也说明了人民币升值压力。如此等等。

但我们认为,这样的升值压力需要破解。在中国CPI存在上行压力、美联储加息缩表的过程中,中国保持现有利率水平或许是必要的,但央行有必要从“数量宽松”方向考虑以更多的长期资金去支持中国实体经济发展,缓解人民币兑美元的升值压力。

责编:姚坤

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